Auferstanden aus Ruinen: Immobilien-Aktien befinden sich seit Monaten auf Aufholjagd

Österreichs Immo-Aktien legen derzeit einen rasanten Zwischenspurt hin. FORMAT analysiert, welche Papiere noch Fantasie haben und wo die Luft für Kurssprünge dünner wird.

Vor ein paar Monaten machten selbst eingefleischte Zocker nur noch einen weiten Bogen um österreichische Immo-Aktien. Aber unverhofft kommt oft, die Papiere legten seither einen kometenhaften Aufstieg hin. Allen voran Immoeast mit einem Kursanstieg von sagenhaften 1.036 Prozent seit dem Tiefpunkt von Mitte November 2008. Vom jeweils schwärzesten Tag der Kurshistorie der vergangenen Jahre gerechnet, brauchen sich auch die Aktien der CA Immo mit plus 259 Prozent, Papiere von conwert (plus 192 Prozent) oder der Sparkassen Immobilien (plus 156 Prozent) nicht verstecken.

Krisenbedingter Aufholbedarf
Ein Grund des Kursfeuerwerks: Der Aufholbedarf der Notierungen war enorm, wurden doch heimische Immo-Papiere von der Anlegerschar seit Ausbruch der Finanzkrise noch wesentlich härter abgestraft als europäische Titel. Erste-Bank-Analyst Gernot Jany: „Im Frühjahr waren bei Immo-Aktien noch sehr negative Konjunkturszenarien eingepreist, die nicht Wirklichkeit wurden. Noch dazu wurden Österreichs Immo-Papiere extrem weit unter ihrem Substanzwert gehandelt.“

Papier noch weit unter Substanzwert
Diese Situation hat sich trotz der Aufholjagd der Kurse seit März nur wenig geändert. Österreichische Immo-Aktien sind noch immer mit einem großen Abschlag zum Nettoinventarwert (NAV) je Aktie zu haben. So liegt etwa der NAV der CA-Immobilien-Aktie knapp über 18 Euro, während der Kurs an der Börse aktuell rund 8,5 Euro beträgt. Damit beträgt der Abschlag des Kurses zum inneren Wert der Aktie etwa 52 Prozent. Obwohl der Kurs von Immoeast explodierte, ist das Papier noch um 47 Prozent unter dem inneren Wert zu haben. Laut den aktuellen Halbjahreszahlen von conwert blieb das Nettovermögen je Aktie im Vergleich zu Ende 2008 mit einem Wert von 15,6 konstant, was beim derzeitigen Kursniveau einen Abschlag zum Buchwert von 45 Prozent ergibt.

Auch Cashflow berücksichtigen
Beim Papier der Sparkassen Immobilien beträgt der Abschlag knapp 44 Prozent, bei Eco Business Immobilien immerhin noch 39 Prozent. Das ist deutlich höher als bei der europäischen Konkurrenz. Gabriela Tinti, Managerin des Immobilienaktienfonds Espa Stock Europe-Property: „Der Immo-Aktien-Sektor wird derzeit mit einem Diskont von etwa 10 bis 15 Prozent vom inneren Wert gehandelt. Bei britischen Papieren muss man sogar schon eine Prämie von etwa 19 Prozent zahlen.“ Analyst Jany warnt jedoch, sich beim Aktienkauf einzig auf das Verhältnis von Kurs und Substanzwert zu verlassen: „Es handelt sich dabei um eine grobe Richtgröße. Bei der Aktienbeurteilung ist jedenfalls sowohl der laufende Cashflow, etwa aus der Vermietung, als auch der Buchwert je Aktie zu berücksichtigen.“

Insolvenzen vom Tisch
Die extremen Kurse vom Frühjahr waren auch Ausdruck der Sorge vor etwaigen Pleiten. Selbst der Wackelkandidat Immoeast dürfte das Schlimmste hinter sich haben. RCB-Analyst Reinhard Ebenauer: „Die Insolvenz ist nun kein Thema mehr. Das ist aus internationaler Sicht umso wichtiger, weil Immoeast der Leithammel des österreichischen Immo-Aktien-Sektors ist.“ Erste-Bank-Experte Jany, der die Immoeast-Aktie mit einer Kaufempfehlung (Kursziel: 4,2 Euro) versieht, schlägt in die gleiche Kerbe: „Die Sanierung ist auf Schiene, das Konkursrisiko liegt nun nahe bei null.“ Immoeast-Chef Eduard Zehentner: „Als nächstes Zwischenziel steht der Abschluss der Verhandlungen um Constantia Packaging an, die Fusion von Immofinanz und Immoeast ist in Vorbereitung.“ Bezüglich des Geschäftsgangs gibt sich Zehentner verhalten optimistisch: „In Österreich läuft es gut, in Deutschland auch nicht schlecht. In Osteuropa wurde zumindest die Talsohle schon durchschritten.“

Gute Halbjahreszeugnisse  
Ganz solide über die Runden kommt conwert. Laut den am Mittwoch veröffentlichten Zahlen vom 1. Halbjahr stieg der Cash-Ertrag um 72 Prozent auf mehr als 44 Millionen Euro. Das Vorsteuerergebnis lag zwar um 37 Millionen niedriger, das lag aber vor allem daran, dass Aufwertungsgewinne des vergangenen Jahres fehlten. conwert-Chef Johann Kowar: „Derzeit sind die Gutachter bei Aufwertungen übervorsichtig. Dafür boomen die Verkäufe aus unserem Bestand – und sie erfolgen praktisch immer deutlich über den Buchwerten.“ RCB-Analyst Ebenauer: „Das Portfolio von conwert ist klar auf Wohnimmobilien fokussiert. Das ist jetzt wegen der hohen Nachfrage ein Vorteil.“

Verkäufe und Abwertungen
Zwiegespalten fällt das Halbjahresergebnis von Eco Business Immobilien aus. Einerseits konnte die Nettoverschuldung durch den Verkauf von 55 Immobilien um rund 240 Millionen Euro verringert werden, wodurch die Eigenkapitalquote auf über 39 Prozent stieg. Andererseits musste man die Immobilien um 25,3 Millionen Euro abwerten. Eco-Chef Friedrich Scheck: „Es sind weitere Verkäufe im Volumen von 40 Millionen Euro geplant, die Struktur des Portfolios wird weiter verbessert.“ Damit soll ein Manko ausgemerzt werden, das Analyst Ebenauer ortet: „Das Portfolio ist ein Sammelsurium. Für die Aktie spricht, dass die Investments hauptsächlich in Österreich und Deutschland erfolgen und dass der Abschlag des Aktienkurses zum inneren Wert groß ist.“

Profit aus steigenden Mieterlösen
Die Heimat und der große Nachbar spielen auch bei Sparkassen Immobilien eine wichtige Rolle. s-Immo-Vorstand Holger Schmidtmayr: „Wir profitieren von der Flucht in Immobilien. In Wien steigen die Preise, und in Berlin rechnen sich mehrere sogenannte Problemobjekte, weil trotz des sinkenden Vermietungsgrades die Mieterlöse steigen.“ Laut aktuellem Halbjahresergebnis spülte das operative Geschäft 11,3 Millionen Euro in die s-Immo-Kassen, womit der Wert vom 1. Halbjahr 2008 nur knapp verfehlt wurde. Die Umsatzerlöse stiegen um sechs, die Mieterlöse um vier Prozent. Für Atrium-Aktionäre hat das Analysehaus Kempen eine gute Nachricht: Das jüngste Kursziel wurde auf 5,6 Euro je Aktie angehoben. Das entspricht, ausgehend vom derzeitigen Niveau, einem Aufwärtspotenzial von rund 30 Prozent.

Nach oben hin noch Luft
Osteuropa bleibt für Bruno Ettenauer, Lenker der CA Immobilien, trotz der Unsicherheitsfaktoren ein wichtiges Thema. Ettenauer: „Wir werden uns sicher nicht aus Osteuropa zurückziehen, weil das Engagement die Balance für den Gesamtauftritt bringt. Für die Stabilität sorgen Österreich und Deutschland.“ Trotz des fulminanten Turnarounds der Aktienkurse der österreichischen Immo-Papiere besteht noch Platz nach oben – langfristig notieren Immo-Aktien im Schnitt bei etwa 80 Prozent des inneren Wertes. Wenn auch der Cashflow weiter steigt und der Trend zu Sachwerten anhält, könnte das Ziel im kommenden Jahr erreicht werden. Fazit: Neueinsteiger dürfen weiter mit Kursanstiegen liebäugeln, langjährige Anleger holen wenigstens Verluste auf.

Von Robert Winter

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