"Kursverluste bis zu 40 Prozent möglich"

"Kursverluste bis zu 40 Prozent möglich"

Manche Anlageexperten geben sich 2019 wieder optimistisch. Nicht so Luca Paolini, Anlagechef von Pictet Asset Management. Er erklärt im Gespräch mit trend.at warum jetzt der beste Zeitpunkt für Anleger ist, aus bestimmen Länderindizes und Aktien, auszusteigen und wo er Chancen sieht.

Immerhin gut zehn Jahre hat der Börsenboom gehalten und viele reich gemacht. 2018 kam der Absturz. An den Börsen geht es seither, trotz Bärenrallye, bergab, und das nicht zu knapp. Der Dax, lange ein Hort der Sicherheit, stürzte im Vorjahr um fast 20 Prozent ab, der der österreichische ATX und der japanische Topix um jeweils rund 15 Prozent. Ähnlich hoch die Verluste bei Schwellenländeraktien. Nur bei den USA Börsen war übers Jahr gesehen noch alles eitle Wonne.

Doch Indizes und Aktien hat es nicht gleichermaßen erwischt. 2018 war vielmehr die lange erwartet Sektorrotation voll im Gang. Nachdem Anleger jahrelang auf zyklische Werte reflektiert haben, sind genau die nun radikal aus dem Depot geflogen. Statt Facebook (-20 Prozent) lieben Anleger nun solide Werte wie jene des Pharmakonzerns Pfizer (+15 Prozent) und auch Versorger gelten an der Börse nicht mehr als Versager. Die Langweiler-Aktien von einst, sind das neue Börsen-Aphrodisiakum. Im Schnitt legten diese im Vorjahr um gut zehn Prozent zu.

Doch wie geht es 2019 an den Börsen weiter? Trend.at sprach dazu mit Luca Paolini, dem Chefanlagestrategen von Pictet Asset Management.

Inflation steigt, in den Industriestaaten merklich

Die Aussichten stimmen ihn nicht gerade zuversichtlich. Das Wachstum sollte mit prognostizierten 2,2 Prozent für die entwickelten Länder zwar moderat ausfallen, „wichtiger als die aktuelle Lage ist jedoch der Trend, und der geht nach unten“, warnt Paolini. „Getrieben von Lohnzuwächsen und einer damit verbundenen steigenden Inflation erwarten wir eine Verschlechterung der konjunkturellen Lage.“

Am stärksten dürfte die Inflation nach Schätzungen von Pictet Asset Management in den industrialisierten Ländern anziehen und auf 2,1 Prozent steigen. Zum Vergleich: 2015 lag die Inflationsrate erst knapp über null Prozent.

Ein weiteres Indiz für ein geringeres Wachstum: In den USA geht die Inlandsnachfrage (BIP minus Handel und Lagerbestände) seit Ende 2016 zurück. Die globalen Wachstumserwartungen sind insgesamt bereits auf den tiefsten Stand seit zehn Jahren gefallen.

Inflation zieht an, wenn auch auf vergleichsweise niedrigem Niveau. Für eine vergrößerte Darstellung auf die Abbildung klicken.


Analysten sind für die Entwicklung der Unternehmensgewinnen viel zu optimistisch

Einer der großen Wachstumstreiber der Vergangenheit war das hohe Gewinnwachstum der Unternehmen. Doch dem droht die Luft auszugehen. Das Gewinnwachstum der Unternehmen hat nach Einschätzung von Pictet den Höhepunkt der letzten drei Jahre erreicht. „Die hohen Erwartungen vieler Marktteilnehmer in dieser Hinsicht für 2019 sind daher übertrieben“, glaubt der Stratege.

So sind in den USA die Unternehmensgewinne 2018 im Schnitt noch um 25 Prozent gestiegen, die Aktien-Bewertungen nach den Kursrückgängen um 20 Prozent gefallen. Experten erwarten für 2019 im Schnitt ein Gewinnwachstum von zehn bis zwölf Prozent. Sowohl für Europa (8,5 Prozent laut Konsensus) und die USA (8,5 Prozent) sind die Erwartungen aber noch immer zu hoch, befindet der Pictet-Anlagechef :„Wir gehen von einer negativen Gewinnentwicklung aus.“

Die globalen Frühindikatoren für das Gewinnwachstum gehen bereits zurück. Paolini: "Die Unternehmensgewinne laufen dieser Entwicklung meist hinterher."

Die globalen Frühindikatoren sinken bereits. Das globale Gewinnwachstum dürfte diesem Trend nach unten bald folgen. Für eine vergrößerte Darstellung auf die Abbildung klicken.

Weiterer Gründe, die für sinkende Unternehmensgewinne sprechen: „Die Investitionen gehen zurück und in den USA steigen die Zinsen für Wohndarlehen. Indikatoren wie diese deuten auf eine geringere Wachstums- und Gewinndynamik der Unternehmen hin.

Liquidität an den Märkten versiegt

Kein gutes Zeichen für die Börsen ist auch die extrem rasch sinkende Liquidität - und das global. Das hat sich den letzten Wochen und Monaten bereits deutlich abgezeichnet. So betrugen die Liquiditätszuflüsse der fünf wichtigsten Zentralbanken im Jahr 2017 noch 2.160 Milliarden Dollar, 2018 waren es nur noch 150 Milliarden Dollar. Für 2019 wird ein Minus von 210 Milliarden Dollar erwartet.

Die Milliarden, die die Notenbanken bisher in den Märkte gepumpt haben, dürfte 2019 versiegen. Das dürfte mit gröberen Verwerfungen an den Kapitalmärkten verbunden sein. Für eine vergrößerte Darstellung auf die Abbildung klicken.


Deutliche Verschlechterung der Unternehmensgewinne noch nicht eingepreist

"An den Börsen ist eine deutliche Verschlechterung der Unternehmensgewinne noch nicht eingepreist", warnt der Pictet-Profi. Generell tendiert die Entwicklung von Gewinnen zu starken Ausschlägen. „Unternehmensgewinne sind extrem zyklisch“, weiß Paolini. Diese liegen nicht selten 20 Prozent über oder in schlechten Konjunkturphasen, 20 Prozent unter dem langjährigen Durchschnitt. Das durchschnittliche Gewinnwachstum von US-Unternehmen liegt seit 1990 jährlich bei 6,9 Prozent.


Der beste Zeitpunkt, um aus US-Aktien und Zyklikern auszusteigen

Die Risiken sind jedoch nicht überall gleich hoch. In den USA seien diese aufgrund der zu erwartenden starken Gewinnrückgänge äußerst hoch. "Das ist daher der beste Zeitpunkt, um aus US-Aktien auszusteigen.“ Weltweit dürften vor allem Aktien zyklischer Unternehmen unter die Räder kommen. Pictet Asset Management erwartet für diese Titel Kursrückgange von rund zehn Prozent.


Bewertungen von Aktien sind trotz Kursrückgängen nicht attraktiv

Die sinkende Geldmenge führt an den Aktienmärkten zu höheren Risikoprämien. „Die Bewertungen der meisten Anlageklassen sind auch deshalb, trotz der Kursrückgänge, derzeit nicht attraktiv.“ Und das obwohl in den USA die KGVs zuletzt um 20 Prozent gefallen sind. „So einen starken Rückgang hat es zuletzt bei einer Rezession gegeben“, bemerkt Paolini. Und legt nach: „2019 wird nicht besser.“ Als Grund sieht er auch da wieder vor allem den Entzug der Liquidität.

Das Austrocknen der Märkte betrifft jedoch nicht nur die USA, sondern alle großen Volkswirtschaften - mit Ausnahme Chinas. „Dort agierte die Geldpolitik weniger aggressiv“, so der Pictet-Experte. Nicht nur zyklische Aktien mussten hohe Kursverluste verkraften, auch Länderindizes, wie jener Russlands oder Branchenindizes, wie jener der Telekom. "Die Kurse sind zwar gefallen und diese Werte daher relativ günstig, bieten aber nach wie vor kein Wachstumspotential“, urteilt Paolini.

Aktien sind im Schnitt nach wie vor zu teuer, um einzusteigen. Für eine vergrößerte Darstellung auf die Abbildung klicken.

Pfund und Dollar nach wie vor überbewertet

Bei Währungen könnte sich 2019 einiges tun. „Das britische Pfund ist um 15 bis 20 Prozent überbewertet und auch der Dollar ist bereits sehr teuer“, glaubt Paolini und teilt damit die Meinung zahlreicher Marktteilnehmer. Für den Dollar rechnet der Experte in den nächsten fünf Jahren mit einem Rückgang von 20 Prozent.

Als extrem teuer stuft Pictet-Stratege auch europäische Staatsanleihen ein.

Unternehmensanleihen sind die anfälligste Anlageklasse

Am anfälligsten für Kursrückgänge stuft Pictet jedoch Unternehmensanleihen ein. „Die EZB wird keine solchen Anleihen mehr kaufen und so deren Kurse nicht mehr stützen.“ Auch von US-Firmenanleihen rät Paolini ab: „Die USA war in den vergangenen zehn Jahren ein phantastischer Platz, um mit Unternehmensanleihen Geld zu machen. Aber die Zeiten sind vorbei." Die Verschuldensquote von US-Unternehmen ist im Schnitt auf 46 Prozent gestiegen. Gestiegen sind auch die Zinsen, was Kredite wesentlich verteuert.

Pictet setzt bei dieser Anlageklasse daher auf fallende Kurse. In diesem Segment könnte sich bereits etwas zusammenbrauen. „Die Entwicklung von Unternehmensanleihen ist ein guter Frühindikator für die Konjunktur.“ So auch diesmal: Die Unternehmensgewinne sinken und die Verschuldensquote steigt. „Das sind klare Anzeichen dafür, dass sich die Wirtschaft verschlechtert“.

Zyklische Aktien auch 2019 unter Druck

Die konjunkturelle Eintrübung spiegelt sich auch in den Präferenzen der Anleger nieder. So hat es 2018 bei den Aktien eine deutliche Rotation gegeben, weg von zyklischen Werten hin zu defensiven, weniger konjunktursensiblen Papieren. „Zykliker waren im Sommer bereits deutlich überbewertet und werden trotz Kursrückgängen weiter unter Druck bleiben“, erwartet der Pictet-Experte.


Jeder Bullenmarkt beginnt mit einem Aufschwung in den USA und endet mit einer Rezession in den USA. Das wird auch diesmal nicht anders sein.

Die Bären dürften den Anlegern jedenfalls 2019 dicht auf den Fersen bleiben. „Jeder Bullenmarkt beginnt mit einem Aufschwung in den USA und endet mit einer Rezession in den USA. Das wird auch diesmal nicht anders sein.“ Für die nächsten fünf Jahre erwartet er weltweit nur geringe Wachstumsraten. Für Japan und Europa gar ein noch geringeres Wachstum als anderswo.

Emerging Marktes mit Aufwärtspotential

Eine positive Entwicklung erwartet Pictet dagegen in Emerging Markets. „Die Wachstumserwartungen sind dort so schlecht wie zuletzt 2008. „Aber diese Einschätzung ist zu pessimistisch. Wir sehen die aktuellen Kursrückgängen dort daher als Kaufgelegenheiten.“ Auftrieb sollte die Schwellenländer auch durch einen sinkenden Dollar bekommen. Pictet sieht einen weiteren Vorteil: "Schwellenländer-Währungen sind günstig bewertet wie nie zuvor." Betont aber gleichzeitig: „Insgesamt bleibt wir bearish“ – also negativ für die Börsen eingestellt.

Schwellenländer-Währungen sind günstig bewertet wie nie zuvor. Für eine vergrößerte Darstellung auf die Abbildung klicken

Vorsicht bei Schwellenländer-Anleihen

Bei Schwellenländer-Anleihen kauft Pictet für seine Fonds zwar bereits wieder selektiv zu, viele Einschätzungen von Analysten hält er aber auch in diesem Bereich für zu optimistisch. So werden derzeit immer wieder brasilianische Anleihen empfohlen. „Die politischen Risiken sind jedoch noch nicht eingepreist.“ Vielfach empfohlene portugiesische Anleihen hält er nach wie vor für überbewertet. „Nur bei Anleihen aus Mexiko, Italien und der Türkei sind die Risiken eingepreist.“ Die Kurse türkischer Anleihen sind jedoch auch bereits um 70 Prozent gefallen. Für diese Papiere erwartet er 2019 wieder Aufwärtspotential. Generell erachtet Pictet für die globalen Anleihenrenditen derzeit wenig Aufwärtspotential. Global wird laut Konsensus-Schätzungen eine Rendite von im Schnitt 1,8 erwartet, für die Emerging Markets 6,6 Prozent, für China und die USA um die drei Prozent.

Doch das eigentliche Problem sieht Paolini für die Eurozone. Kursrückgänge an den Aktienmärkten von 20 bis sogar 40 Prozent hält er in dieser Region nicht für ausgeschlossen, wenn auch nicht für sehr wahrscheinlich. „Europa ist sehr anfällig für konjunkturelle Risiken“. Das selbe gilt für politische Risiken.

Die größten Risikofaktoren

Die größten Risiken für die Weltwirtschaft und die Aktienmärkte ortet Pictet in folgenden Bereichen:

  • Rasch steigende Inflation. Diese könnte deutlich schneller steigen, als bisher erwartet.
  • Handelskriege mit steigenden US-Zöllen . Dieses Risiko ist laut Pictet am höchsten und wird mit 35 Prozent beziffert.
  • Das eingeleitete Ende des quantitative Easings , der Geldmengenausweitung durch die Zentralbanken.
  • Dass das Risiko einer ausgeprägter als erwarteten Konjunkturschwäche Chinas schlagend wird, wird mit 14 Prozent eingestuft.
  • Wiederaufflammen der Eurokrise
  • Politikfehler der US-Notenbank

Doch Pictet relativiert die Risiken. So bereitet Paolini der Zollstreit zwischen den USA und China keine ernsthaften Sorgen. „Der ökonomische Wettkampf wird zwar weitergehen, aber ich erwarte keine Eskalation.“ Das Problem sei derzeit ohnehin marginal. Die Zollsätze liegen derzeit nur bei drei Prozent. „Der Risikofaktor Nummer eins ist derzeit vielmehr die US-Notenbank. Diese wird die Zinsen weiter anheben, das kann zu Schwierigkeiten führen. Die Zinsen wurden bereits zu stark angehoben“, warnt Paolini.

China: Aktienfavorit für 2019

Für China besteht auch an den Börsen 2019 Hoffnung. „Es ist das einzige Land für das eine expansive Geldpolitik erwartet wird.“ Zudem korreliere der chinesische Aktienmarkt mit anderen nur geringfügig. Ein weiterer Grund um für Pictet bullisch für den Markt zu sein: Viele Analysten warnen vor China-Aktien, denn die chinesische Wirtschaft dürfte 2019 um rund fünf Prozent wachsen, die USA aber vergleichsweise um schwache zwei oder 2,5 Prozent. Mit einem durchschnittlichen KGV von zehn sind die Aktien auch billig.

UK und Schweiz: gute Einstiegsmöglichkeiten

Gut aufgestellt, seien trotz des bevorstehenden Brexit, auch börsenotierte UK-Unternehmen. Die britischen Unternehmen seien im Gegensatz zu vielen anderen europäischen Börsen eher defensiv und böten nun gute Einstiegsgelegenheiten, zumal die FTSE-100-Unternehmen zu 95 Prozent international aufgestellt sind. Ähnlich sei auch die Schweizer Börse eher defensiv.

Pharma, Konsumgüter, Energie und Minen und Gold mit besseren Kurschance

Defensive Sektoren (Pharma und Nichtzykl. Konsum) sollten hingegen outperformen. "Wir mögen zudem spätzyklische und billige Zykliker, die kürzlich Schulden abgebaut haben", erklärt Pictet. Energie und Minen also. Positionen in Cash und Gold wurden ebenfalls aufgestockt.

Um gegen Risiken an den Börsen gewappnet zu sein, hat Pictet auch Gold übergewichtet. Eine Rezession hält er, wie viele andere Marktteilnehmer, erst 2020 für realistisch. Paoline: "Eine signifikantes Überschießen der Märkte, ein Inflationssprung oder starke Anzeichen für eine US-Rezession würden uns noch bearisher machen."

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