Ken Fisher: Tapering kann Börsen helfen
Aber nur, wenn Notenbanken ihre Anleihenkäufe straffen und nicht in Folge einer Überhitzung der Wirtschaft abrupt beenden.
KEN FISHER ist einer der erfolgreichsten Investmentberater der USA und Autor zahlreicher Bücher zu den Themen Wirtschaft und Finanzen.
ANLEIHENKÄUFE. Mehr als zwölf Jahre, nachdem die Federal Reserve ihre quantitative Lockerung (kurz QE) auf den Weg gebracht hat und die EU dem folgte, wird QE immer noch beinahe gegenteilig zur Realität wahrgenommen. Manche, darunter scheinbar auch Österreichs Nationalbank-Gouverneur Robert Holzmann, sehen sie als Inflationsantrieb. Andere sehen in ihr den Schlüssel zum Wirtschaftswachstum und sorgen sich nun, dass ein Zurückfahren der expansiven Geldpolitik des QE (das sogenannte "Tapering"), also eine Verlangsamung der langfristigen Anleihekäufe seitens der Zentralbanken, dem BIP schadet. Beide Lager irren jedoch: Sie denken, QE sei ein Stimulus. Aber das Gegenteil ist der Fall. Lassen Sie mich das erklären.
Das Bankgeschäft ist simpel: Aufnahme kurzfristiger Einlagen als Basis für längerfristige Anleihen. Die Spanne zwischen kurz-und langfristigen Zinsen spiegelt im Wesentlichen die Brutto-Gewinnmarge neuer Kredite wider. Je größer die Spanne, desto profitabler sind die zukünftigen Anleihen unter sonst gleichen Bedingungen.
Beim QE bilden die Zentralbanken Reserven, um von Banken gehaltene Anleihen zu kaufen. Wenn sie langfristige Anleihen kaufen, treibt ihre Nachfrage die Anleihekurse nach oben. Anleihekurse und -erträge bewegen sich gegenläufig, sodass die langfristigen Zinsen sinken.
Viele EZB-Vertreter wie auch die EZB-Präsidentin Christine Lagarde sagen, dies sei ein Stimulus und fördere die Kreditvergabe. Dabei wird allerdings das Kerngeschäft von Banken übersehen. Wenn kurzfristige Zinsen nahe null gehalten werden - oder wie derzeit sogar darunter -, verringert die Reduktion der langfristigen Zinsen die Spanne. Die Kreditvergabe wird weniger profitabel. Weniger profitabel bedeutet weniger Kreditvergaben. QE verlangsamt also vielmehr Wachstum und beschleunigt es nicht.
Quantitative Lockerung als Stimulus? Das Gegenteil ist der Fall.
Denken Sie nur an die jüngste Vergangenheit. Seit der Finanzkrise 2008 hat die Fed drei große QE-Runden durchgeführt. Dennoch bewegten sich Kreditvergabe und Anstieg der Geldmenge kaum. In den fünf US-Wachstumsprogrammen vor 2008 stieg die Kreditvergabe im Jahresvergleich durchschnittlich um 8,2 Prozent. Die Fed begann ihr erstes QE im März 2009. Bis zum ersten Tapering im Dezember 2013 stieg die Kreditvergabe im Jahresvergleich lediglich um durchschnittlich 0,8 Prozent. Nach dem Tapering, also nach Zügelung des QE, stieg das Wachstum der Kreditvergabe auf 5,8 Prozent -bis Covid-19 dies beendete.
Es sagt viel aus, dass die US-Geldmenge während der expansiven Geldpolitik von 2009 bis 2020 ihre niedrigsten Wachstumsraten verzeichnete. Die EZB begann ihr QE-Programm erst 2015, was den Vergleich erschwert. Großbritannien und Japan allerdings zeigen eine parallele Entwicklung. Und es wiederholt sich. Den kurzen letztjährigen Anstieg infolge der Covid-19-Hilfen einmal ausgeklammert, war die Kreditvergabe im Juni 2021 nur 2,5 Prozent höher als im Februar 2020.
PREISANSTIEG. Inflation? Der legendäre Wirtschaftswissenschaftler Milton Friedman lehrte sie immer als monetäres Phänomen: zu viel Geld für zu wenige Waren und Dienstleistungen. Das Bremsen der Kreditvergabe, wie es QE macht, bedeutet weniger Geld für Waren als üblich. QE wirkt somit antiinflationär -doch niemand bemerkt das. Daher betrug die US-Inflation in der letzten QE-Runde im Schnitt gerade einmal 1,6 Prozent gegenüber dem Vorjahr. Verlaufen Kreditvergabe, Geldmengenwachstum und Inflation so träge, sollte es niemanden überraschen, dass das BIP nie durch die Decke ging.
Trotzdem fürchten Experten immer noch, dass Tapering auf den Aktienmarkt drückt. Falsch. Wenn Tapering Zinsen erhöht, würde es manche Aktien eher ankurbeln, besonders an der Wiener Börse. Banken machen ungefähr ein Drittel des österreichischen Marktes aus. Ihre Erträge stiegen in der ersten Jahreshälfte 2021, da Österreichs Wirtschaft florierte. Ich glaube nicht, dass der Anstieg in dieser Form anhält. Aber wenn nun durch Tapering auch noch die Zinsen steigen, hätte das auf die Wiener Börse kaum negative Auswirkungen.
Wie könnte das Beenden von QE die Aktienentwicklung dennoch dämpfen? Entgegen der allgemeinen Überzeugung könnte Tapering eine schnelle Kreditvergabe ankurbeln, die Wirtschaft überhitzen und Zentralbanken zu scharfen Reaktionen wie einer Beendigung der Aufkäufe zwingen. Überraschungen sind die größten Markttreiber. Das würde alle schockieren, und Tapering hätte dann doch negative Auswirkungen auf die Börsen.
