"Die Gefahr eines Fehltritts ist größer als üblich"

"Die Gefahr eines Fehltritts ist größer als üblich"

Die Renditen für Anleihen sind in den vergangenen Wochen abgestürzt, die Konjunkturaussichten geben nach, aber die Aktien sind bepreist als ob eine Hochkonjunktur bevorsteht, die Zinserwartungen bei Anleihen sind bepreist wie vor einer Depression.

Nach mehreren heftigen Verlustphasen gegen Ende 2018 sind die Aktienmärkte auf Kurs in Richtung ihrer historischen Höchststände. Und das, obwohl die geopolitischen Spannungen in der Golfregion eskalieren, ein ungeordneter Brexit droht, die Konjunkturdaten nachgeben und Aktienanalysten ihre Gewinnprognosen auf allen wichtigen Märkten nach unten revidieren. Dazu kommen schwelenden Handelskonflikte zwischen den Vereinigten Staaten und fast allen anderen Ländern der Welt.

Auf der anderen Seite sind die Renditen von Staatsanleihen abrupt zurückgegangen. "Was normalerweise eher mit Angst als mit Optimismus assoziiert wird", so Maya Bhandari, Managerin des Threadeneedle Global Multi Asset Income Funds.

Ist das ein Indiz dafür, dass sich die Marktentwicklung entkoppelt? "Kann sein, muss aber nicht sein", meint Bhandari. Die Zinskurve ist in den Amerika, Großbritannien und auf den europäischen Märkten invers. Das bedeutet: Anleger gehen davon aus, dass die Tagesgeldzinsen, die von den großen Zentralbanken gesteuert werden, in den kommenden beiden Jahren niedriger sein werden als heute.

Zinserwartung wie vor einer wirtschaftlichen Depression
"In den USA hat der Anleihemarkt sogar schon die Gewissheit eingepreist, dass dies für die nächsten zehn Jahre gilt", so die Threadneedle-Portfolio-Managerin. Aus den Anleihekursen im Vereinigten Königreich und in Europa geht die Erwartung hervor, dass die Zentralbanken die Zinsen auf unbestimmte Zeit unter der Inflationsrate halten müssen. "Eine Politik, die früher mit einer erwarteten wirtschaftlichen Depression in Verbindung gebracht worden wäre", so Bhandari.


Liegen die Anleihenmärkte falsch?

Stehen entweder Anleihen- oder Aktienmärkte vor einem kräftigen Einbruch?
Warum also legen die Aktienmärkte in einem Tempo zu, wie es üblicherweise einer globalen Hochkonjunktur vorausgeht? Eine Sichtweise ist laut Bhandari, dass die Aktienmärkte größer sind und in die Zukunft gerichtete Informationen über Tausende von Einzelunternehmen beinhalten und damit schlauer seien. Das führe zu dem Schluss, dass die Anleihemärkte falsch liegen, dass die Wirtschaftsdaten die Talsohle bald durchlaufen, sich die aktuellen Unwägbarkeiten in der zweiten Jahreshälfte auflösen und eine kräftige Konjunkturerholung beginne. "Diese Auffassung könnte sich als vorausschauend erweisen. Die Erkenntnis daraus wäre aber auch, dass entweder der Anleihe- oder der Aktienmarkt vor einem kräftigen Einbruch steht", argumentiert Bhandari.

Können Zentralbanken Zinsen weit genug senken, damit die Märkte nicht ins Rutschen geraten?
Doch womöglich ist es gar keine Dissonanz, die die Preisbildung auf den größten und liquidesten Märkten für Finanzanlagen weltweit bestimmt? Es gibt nämlich ein Szenario, für das die Aktien- und Anleihenmärkte stimmig bepreist wirken. Bhandari: "Wenn nämlich die Zentralbanken die Zinsen weit genug senken, um eine Rezession zu verhindern, aber nicht in der Lage sind, eine Inflation herbeizuführen, die in absehbarer Zukunft Zinserhöhungen rechtfertigen würde."

Die Renditen von Anleihen sind seit Juni stark eingebrochen.


Klamme Kreditnehmer, deren Überleben davon abhängt, dass das Wirtschaftswachstum anzieht, hätten Probleme

Düstere Gewinnaussichten für Firmen, die vom Wirtschaftswachstum abhängen
Unter solchen Bedingungen wären die Aussichten auf Gewinnsteigerungen der Unternehmen allerdings düster. Aktiengesellschaften, die durch ihr Engagement auf neuen Märkten oder ihre Fähigkeit, anderen Marktanteile abzujagen, ihren Umsatz steigern können, würden mit einem deutlich höheren KGV bewertet werden als Unternehmen, deren Erfolg von breiter angelegtem Wirtschaftswachstum abhängt. Die Zusatzrendite, die große Unternehmen mit erfolgreichen, diversifizierten Sparten und soliden Bilanzen bieten müssen, um Fremdkapital anzuziehen, muss unter diesen Umständen gar nicht übermäßig hoch ausfallen. Klamme Kreditnehmer, deren Überleben davon abhängt, dass das Wirtschaftswachstum anzieht, hätten dann jedoch Probleme. Eine Japanifizierung der Welt stünde laut Threadneedle bevor. "Diese Konstellation ist gar nicht so weit von dem entfernt, was Anleihe- wie Aktienmärkte derzeit einpreisen", so die Aktienexpertin.

Zwei Hauptrisiken
Risiken für eine solche Entwicklung sieht die Expertin hauptsächlich in zweierlei Hinsicht: Erstens würde ein Gewinnrückgang die Aktienmärkte vermutlich in Unruhe versetzen. Und zweitens tendierten die Aktienkurse bislang auch ohne Gewinnsteigerungen nach oben, weil die Kurs-Gewinn-Verhältnisse (KGVs) zunehmen.

Trotz Risiken in Aktien investiert - Risiken zurückgefahren
In diesem Umfeld erkennt Columbia Threadneedle in herausragend geführten Unternehmen ausreichend Wert, um – trotz der Risiken – in Aktien marktgewichtet zu sein. „Weil wir uns aber durchaus bewusst sind, dass die Gefahren eines Fehltritts größer sind als üblich, haben wir das Gesamtrisiko von auf die Gesamtrendite ausgerichteten Asset-Allocation-Portfolios verringert“, so Bhandari. „Wir interessieren uns für Gelegenheiten zu Zukäufen, wenn sich überzeugendere Risikoprämien bieten.“

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