Mittelstandsanleihe als letzter Ausweg – weil sonst keiner mehr bereit ist, Geld zu geben

Mittelstandsanleihe als letzter Ausweg – weil sonst keiner mehr bereit ist, Geld zu geben

Deutscher Mittelstand – das klingt seriös. Eine börsennotierte Anleihe – das ist vermeintlich eine sichere Sache. Wenn es auf solche "Mittelstandsanleihen" in diesen Zeiten dann Zinsen von sieben bis zehn Prozent gibt, greifen Ärzte, Vermögensverwalter reicher Familien und andere Privat-Investoren gerne zu. Doch für viele langfristig orientierte Anleger werden sich Mittelstandsanleihen als teurer Irrtum erweisen.

Bekannte Marken wie Katjes (Süßwaren), Eterna (Hemden), Underberg (Magenbitter) oder Laurèl (Mode) locken Käufer an, und in deren Windschatten emittieren kleinere und größere Unternehmen aus der Solar- und Energiebranche oder Immobilienentwickler. Doch bei näherem Hinsehen halten viele Experten Mittelstandsanleihen für hochriskante Papiere.

Die ersten vergleichen sie schon mit dem "Neuen Markt", der erst zu einem Aktienboom führte, Privatanlegern Anfang des Jahrtausends aber herbe Kursverluste bescherte. "Das Segment profitiert derzeit von der stabilen Konjunktur in Deutschland. Sobald die Konjunktur kippt, wird es das erste sein, das zusammenbricht - wie damals der Neue Markt", sagt Gernot Wagner, Kapitalmarktrechtler bei der Wirtschaftskanzlei Allen & Overy in Frankfurt.

Einem Irrglauben unterliege, wer glaube, dass die Börsen für Qualität sorgten. Und wer die Anleihen dort wieder los werden wolle, stehe vor größeren Hürden als gedacht, warnt Commerzbank-Kapitalmarktvorstand Michael Reuther im Gespräch mit Reuters. "Das Problem der Mittelstandssegmente der Börsen ist, dass die Liquidität in vielen Anleihen niedriger sein kann als es die Börsennotiz verspricht, und Investoren Schwierigkeiten beim Ausstieg haben könnten."

Fast 90 Anleihen mit einem Volumen von zusammen gut vier Milliarden Euro werden inzwischen an den Mittelstandssegmenten gehandelt, deren erstes ("BondM") die Stuttgarter Börse im Mai 2010 ins Leben gerufen hat. Allein im ersten Halbjahr wurden nach Daten der Privatbank M.M. Warburg Mittelstandsanleihen für 780 Millionen Euro ausgegeben. Die meisten Papiere sind binnen weniger Stunden ausverkauft, Rückzieher mangels Nachfrage wie der des kroatischen Windpark-Betreibers Wallenborn Adria Wind die Ausnahme. "Allein der Renditehunger der Privatanleger sorgt bei jeder Emission für 20 bis 30 Millionen Euro Nachfrage", sagt Wagner. Das ist mehr als die Privaten bei den Börsengängen des Mobilfunkers O2 oder des Gabelstaplerherstellers Kion investieren wollten.

Sieben bis acht Prozent sind zu wenig

Großbanken haben das Geschäft mit den Emissionen weitgehend kleinen Brokern und Investment-Boutiquen überlassen, die Ratings kommen von Creditreform oder Scope statt von S&P und Moody's. "Ein Kupon von sieben bis acht Prozent mag für Privatanleger verlockend klingen, allerdings wären bei manchen Bonitäten deutlich höhere Konditionen marktgerecht", sagt Commerzbank-Vorstand Reuther, der für den größten Kreditgeber des deutschen Mittelstands spricht. "Wir raten unseren Kunden davon ab, solche Anleihen zu begeben."

"Marke und Zinssatz scheinen die dominanten Entscheidungskriterien der Investoren zu sein", sagt Jens Kruse, Leiter Unternehmensfinanzierung bei der Privatbank M.M. Warburg. Institutionelle Investoren greifen zu, werfen die Papiere aber schnell wieder auf den Markt und profitieren von steigenden Kursen. Das Nachsehen habe der Privatkunde, der dann wegen der steigenden Kurse und der hohen Nachfrage zugreift.

"Diese Logik wird sich für viele langfristig orientierte Privat-Investoren als teurer Irrtum erweisen", warnt Kruse. Denn für viele Emittenten ist die Anleihe nicht eine Alternative zum Kredit, sondern der letzte Strohhalm. Viele Banken gäben lieber gar kein Geld, als Zinsen jenseits von sechs bis sieben Prozent zu verlangen, verteidigt Dirk Markus, Chef des Finanzinvestors Aurelius, die Mittelstandsanleihen, die zwei seiner Beteiligungen begeben haben: das "Traumschiff" MS Deutschland und die Schnapsbrennerei Berentzen. "Eigentlich ist das durchaus eine valide Finanzierungs-Alternative", sagt er.

Doch die Realität macht auch ihm Sorgen: "Bisher ist das in zu starkem Maße ein Junk-Bond-Segment. Wir brauchen mehr Kupons von fünf bis sieben Prozent und weniger mit acht oder neun." Doch Jurist Wagner zufolge lassen sich die Anleger damit nicht locken. "Da investieren typischerweise Freiberufler mit gesundem Risikoappetit. Mit einem Kupon von fünf Prozent würde man die nicht gewinnen."

"Die Mittelstandsanleihe darf nicht der letzte Ausweg sein, weil sonst keiner mehr bereit ist, Geld zu geben", mahnt Björn Stübiger, Leiter Corporate Finance bei der Beratungs- und Prüfungsgesellschaft Rödl & Partner in München. Nach Ansicht von Wagner riskieren seriöse Emittenten ihre Reputation: "Wer will an einem Markt sein, in dem möglicherweise andere tot umfallen? Da gibt es Unternehmen mit negativen Eigenkapital und ohne freien Cash-flow, die schon zum Zeitpunkt der Emission starke Zweifel aufkommen lassen, ob sie den Zins zahlen können - geschweige denn die Anleihe am Ende der Laufzeit tilgen." Die ersten Pleiten gibt es schon, vor allem aus der Energiebranche: SiC Processing, BKN Biostrom oder Siag Schaaf.

So riskant wie Eigenkapital

Das ganze Risiko tragen die Anleger. "Die Gläubiger sind bei Mittelstandsanleihen kaum geschützt, weder durch Sicherheiten noch durch operative Restriktionen, die die Unternehmen einhalten müssen", mahnt Wagner. Damit seien die Papiere nicht weniger riskant als Eigenkapital - das mit zwölf bis 14 Prozent verzinst werden müsste. Und selbst wenn es Garantien gibt, lohnt sich ein genauer Blick: So steckt hinter der Katjes-Anleihe eine Katjes International GmbH & Co KG, die für das Auslandsgeschäft des Fruchtgummi-Herstellers steht, das noch im Aufbau ist. Bei Underberg liegen die Markenrechte und das Schnaps-Rezept nicht in der Holding, die die Mittelstandsanleihe ausgegeben hat.

70 Millionen Euro muss Underberg 2016 refinanzieren, wenn die Anleihe ausläuft. Andere sind schon 2014 und 2015 dran. "Die Emittenten werden dann möglicherweise wesentlich höhere Kupons bieten müssen. Oder sie bekommen gar keine Refinanzierung", sagt Wagner. "Das ist ein großes Risiko." Stübiger ist da aus der Erfahrung zuversichtlicher: "Bei den Mezzanine-Programmen hat man vor drei Jahren auch Panik erzeugt und eine Insolvenzwelle vorausgesagt. Doch davon habe ich letztlich nichts gemerkt."

Das Online-Portal Bondcube vermittelt Anleihenhändler untereinander. Die deutsche Börse sieht darin ein lukratives Geschäftsmodell.
 

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