"Die Geldpolitik der Bank of Japan ist bereits gescheitert"

"Die Geldpolitik der Bank of Japan ist bereits gescheitert"

Als die japanische Notenbank am 4. April ihre Schocktherapie gegen die Deflation ankündigte, aufbauend auf monatlichen Staatsanleihenkäufen von sieben Billionen Yen und einer Verdoppelung der Geldmenge, wollte Bank of Japan-Chef Haruhiko Kuroda eines damit wohl nicht bezwecken: Einen Abverkauf bei den Staatsanleihen und steigende Renditen – doch genau das ist passiert. Das Paradoxe: Um einen weiteren Sell-Off zu verhindern, wird die BoJ noch deutlich tiefer in die Taschen greifen müssen. Die Frage ist, ob sie den "fiskalischen Kollaps" überhaupt verhindern wird können.

Japans Bonds haben in diesem Quartal die Verlierer an den wichtigen Bondmärkten weltweit angeführt. Japanische Papiere mit einer Restlaufzeit von mehr als einem Jahr verloren 2,2 Prozent. Am 23. Mai stieg die Rendite der zehnjährigen Staatsanleihen erstmals seit April 2012 auf ein Prozent. Das lag mehr als dreimal höher als das Allzeittief vom vergangenen Monat, als die Bank of Japan unter ihrem Chef Kuroda ihre beispiellos umfangreichen Bondkäufe ankündigte.

Dass die Renditen derartig dramatisch nach oben schießen würden, obwohl die japanische Notenbank tonnenweise Bonds kauft, macht die Investoren nervös. Angesichts des Renditeanstiegs und ihrer Volatilität, so Nomura-Chefstratege Naka Matsuzawa, "hat die geldpolitische Lockerung der Notenbank in gewisser Weise bereits versagt". Wenn die Renditen weiter steigen, droht Abenomics (die Schocktherapie für die japanische Wirtschaft benannt nach ihrem Erfinder und Premierminister Japans, Shinzo Abe) zu scheitern, bevor es überhaupt richtig losgeht. Im schlimmsten Fall könnten die steigenden Renditen den Beginn einer Schuldenkrise in Japan signalisieren.

Dabei ist der Abverkauf bei den Staatsanleihen eigentlich bloß eine logische Konsequenz des Harakiri-Programms der Bank of Japan. Jeder rationale Investor, der japanische Staatsanleihen hält, die quasi null Prozent bzw. real (angesichts der Deflation) gerade noch eine mickrige Rendite abwerfen, wird, wenn er davon überzeugt ist, dass die Bank of Japan ihr Inflationsziel von zwei Prozent binnen zwei Jahren erreichen kann, verkaufen, um Verluste zu vermeiden. Ganz offensichtlich sind die Verkäufer nun in der Überzahl – das heißt die Bank of Japan kauft zu wenig Bonds.

Konjunkturerholung von Beginn an gefährdet

Die Folge sind höhere Finanzierungskosten nicht nur für den hochverschuldeten Staat, sondern als Konsequenz auch für Unternehmen, Banken und Haushalte. Damit wäre auch die Konjunkturerholung, die sich jetzt in Japan abzeichnet, schon in kürzester Zeit wieder gefährdet. Dabei ist das Problem nicht in erster Linie der Zinsanstieg, sondern das Tempo. Denn die langfristigen Zinsen und damit die Finanzierungskosten würden im Normalfall langsam steigen, gemeinsam mit der Inflation, wenn sich die Konjunktur erholt – ohne Probleme auf dem Bondmarkt zu verursachen. Doch die Kampfansage der Bank of Japan an die Deflation dürfte die Märkte irritiert haben – zwei Prozent Inflation in nur zwei Jahren bei null Wirtschaftswachstum? Nun steigen die Renditen weit schneller als die Bank of Japan dies erwartet hätte, während es gleichzeitig kein Anzeichen dafür gibt, dass die Deflation in Japan vorbei wäre.

Regierungsnahe Ökonomen winken freilich ab: Der Markt werde sich rasch an die Abenomics gewöhnen und sich beruhigen. Außerdem habe die Bank of Japan, die die Bondkäufe aufgrund des Renditeanstiegs zuletzt bereits ausgeweitet hatte, immer noch genügend Munition.

Ein Zehntel der Investoren weg – Wetten auf den Kollaps

Hedgefondsmanager J. Kyle Bass, der schon gegen den US-Subprime-Markt gewettet hat und Millionen damit verdiente, bezweifelt das. Er setzt jetzt auf den fiskalischen Kollaps Japans. Er sagt, die Bank of Japan müsse ihre Anleihenkäufe “dramatisch” erhöhen, um den Verkäufen durch Investoren entgegen zu wirken. Laut Nomura zieht sich bereits ein Zehntel der Investoren vom japanischen Staatsanleihenmarkt zurück und baut die Bestände massiv ab.

Bass charakterisiert den Ausverkauf bei den Bonds als Warmlaufen für einen noch schnelleren Ausstieg, da sich die Finanzlage in dem höchstverschuldeten Land der Welt verschlechtere. Die Bondverkäufe der Investoren übersteigen die Fähigkeit der Bank of Japan, sie zu kaufen, sagt Bass: “Die Bank of Japan müsste ihre Kaufoperation dramatisch ausweiten, wenn sie den Anstieg der Zinsen erfolgreich zurückhalten will.” Der Anstieg der Renditen ist nach seiner Einschätzung ein Zeichen von Stress im Markt.

“Die Volatilität im Markt ist schockierend”, sagt Tetsuya Miura, Chef-Bondstratege in Tokio bei Mizuho Securities, einem der 24 Primärhändler, die bei Auktionen japanischer Staatsanleihen bieten müssen. “Leider kann sich Kuroda nicht das beste Ergebnis seiner Anreize herauspicken. So lange Kuroda sich das Ziel gesetzt hat, innerhalb von zwei Jahren eine Inflationsrate von zwei Prozent zu erreichen, kann er den Zeithorizont nicht verlängern und das wird den Stress im Markt erhöhen.” Auf Deutsch: Kuroda müsste sich von dem kurzfristigen Inflationsziel abwenden, was aber wiederum seine Glaubwürdigkeit bei der Deflationsbekämpfung beeinträchtigen könnte. Ein Dilemma.

991,66 Billionen Yen an Staatsanleihen – 245 Prozent Schuldenquote

Die umlaufenden japanischen Staatsanleihen summierten sich Ende März nach einem staatlichen Bericht auf 991,66 Billionen Yen. Nach Prognosen des Internationalen Währungsfonds wird die japanische Staatsverschuldung dieses Jahr 245 Prozent vom BIP erreichen, das ist die weltweit höchste Quote.

Japans Wirtschaft ist im ersten Quartal auf Jahresbasis mit 3,5 Prozent gewachsen, wie ein Bericht der Regierung zeigte. Das war das stärkste Wachstum seit einem Jahr. Die Median-Prognose in Bloomberg-Umfragen für das Wachstum in diesem Jahr liegt bei 1,4 Prozent und für 2014 bei 1,3 Prozent.

Die ersten beiden “Pfeile” der Abenomics genannten fiskalischen und geldpolitischen Anreize haben die Kurse am japanischen Aktienmarkt beflügelt und den Yen-Kurs gedrückt. Die Märkte warten indes immer noch auf den dritten Pfeil - strukturelle Reformen, um den Unternehmen zu helfen. “Wenn es uns jetzt nicht gelingt die Deflation zu beenden und ein Wachstumsszenario zu umreißen, dann wird das der Anfang vom Ende” für Japan, sagt Ayako Sera, Marktstrategin bei Sumitomo Mitsui Trust in Tokio. “Die Bond-Renditen werden wahrscheinlich höher tendieren, den Unterschied macht nur das Tempo”, fügt sie an.

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